Chinas Halbleiter-Moment mit einem versteckten Marktrisiko
Chinas Halbleiterambitionen verlagern sich von Regierungspapieren und Fabrikhallen auf das härteste Testgelände von allen: den öffentlichen Markt.
ChangXin Memory Technologies, besser bekannt als CXMT, bereitet sich auf den möglicherweise zweitgrößten Börsengang Chinas aller Zeiten vor und versucht, auf dem STAR-Markt in Shanghai fast 10 Milliarden US-Dollar einzusammeln. Für Peking ist dies mehr als eine Auflistung. Es ist eine Aussage, dass sich Chinas Streben nach Halbleiterunabhängigkeit vom Streben zur Umsetzung entwickelt.
CXMT repräsentiert genau die Art von Unternehmen, die politische Entscheidungsträger schaffen wollen: einen inländischen Technologie-Champion, der in einem der strategisch wichtigsten Bereiche des Ökosystems der künstlichen Intelligenz tätig ist. Das Unternehmen ist Chinas führender Herausforderer auf dem DRAM-Speichermarkt, einem Bereich, der immer noch von Samsung, SK Hynix und Micron dominiert wird, und hat seinen Marktanteil im vergangenen Jahr schnell ausgebaut.
Aber Märkte haben eine komische Art, Siege in Tests umzuwandeln.
Die Aufregung um CXMT wirft auch eine unangenehmere Frage auf: Kann Chinas Chip-Rallye einen weiteren Giganten absorbieren, ohne die Anleger dazu zu zwingen, den überfüllten Halbleiterhandel, der so viel Dynamik mit sich gebracht hat, zu überdenken?
Denn das größte Risiko in einem Bullenmarkt ist selten ein Mangel an Käufern. Es ist, wenn jeder bereits die gleiche Geschichte gekauft hat.
Shuli Ren, Kolumnist bei Bloomberg Opinion, hob die ungewöhnliche Marktreaktion im Zusammenhang mit dem Börsengang hervor und wies darauf hin, dass Chinas Chip-lastiger STAR 50-Index unter Druck geriet, da sich die Anleger auf CXMT konzentrierten. Der ChinaAMC STAR 50 ETF verzeichnete Rekordzuflüsse von rund 13,8 Milliarden Yuan, wobei Händler den Schritt als Unterstützung durch Pekings staatlich unterstützte „Nationalmannschaft“ institutioneller Anleger interpretierten. Der 10-Milliarden-Dollar-Börsengang von Micron Rival ist ein vergifteter Kelch
Das Signal war wichtig.
Bei früheren Marktinterventionen konzentrierten sich Chinas staatlich unterstützte Investoren in der Regel auf breite Benchmarks wie den CSI 300. Diesmal schien sich die Unterstützung auf den technologieorientierten STAR-Markt zu konzentrieren, die Börse zur Finanzierung von Unternehmen, die mit Pekings strategischen Ambitionen in Bereichen wie Halbleitern, künstlicher Intelligenz und fortschrittlicher Fertigung im Einklang stehen.
Die Botschaft der politischen Entscheidungsträger scheint klar zu sein: China braucht einen gesunden Technologiekapitalmarkt, weil die nächste Generation nationaler Champions enorme Finanzmittel benötigen wird.
Aber es gibt eine Komplikation, mit der sich letztendlich jeder Markt auseinandersetzen muss.
Kapital erscheint nicht einfach, weil Regierungen es wollen. Es bewegt sich.
Wenn ein mit Spannung erwarteter Börsengang mit einer starken Erzählung und einer attraktiven Bewertung zustande kommt, schaffen Anleger oft kein neues Geld. Sie recyceln vorhandenes Geld. Die Gewinner von gestern werden zur Finanzierungsquelle für den Favoriten von morgen.
Das macht CXMT zu einem so interessanten Marktereignis.
Der Investment Case des Unternehmens ist leicht zu verstehen. China versucht seit Jahren, seine Abhängigkeit von ausländischen Halbleiterlieferanten zu verringern, und Speicherchips stehen im Mittelpunkt der KI-Revolution. CXMT hat seinen Marktanteil im vergangenen Jahr auf etwa 8 % verdoppelt und sich damit als stärkster inländischer Konkurrent des Landes im DRAM-Bereich positioniert.
Auch die Bewertung hat für Aufsehen gesorgt.
Es wird erwartet, dass CXMT zum etwa 2,4-fachen Buchwert auf den Markt kommt und damit deutlich unter mehreren großen chinesischen Halbleiterunternehmen liegt. Laut Daten von Bloomberg Intelligence wird Semiconductor Manufacturing International Corp. zu einem viel höheren Wert gehandelt, während andere börsennotierte Chipunternehmen auf dem Festland durchschnittlich mit mehr als dem Zehnfachen ihres Buchwerts gehandelt wurden, bevor CXMT begann, Investoren anzuwerben.
Dieser Rabatt erklärt die Begeisterung.
Den Anlegern wird ein strategischer Halbleiter-Vermögenswert zu einer Bewertung angeboten, die weitaus weniger anspruchsvoll erscheint als die vieler bestehender KI-bezogener Namen.
Aber hier beginnt der Markt, die schwierigere Frage zu stellen.
Erweitert CXMT die Halbleitermöglichkeiten oder schafft es lediglich eine weitere Anlaufstelle für Kapital, das bereits das gleiche Thema verfolgt?
Diese Unterscheidung ist wichtig, weil die Halbleitermärkte schon immer in Zyklen agierten. Knappheit sorgt für Aufregung. Aufregung zieht Investitionen an. Durch Investitionen entsteht letztlich Wettbewerb.
Die Branche hat immer wieder gezeigt, dass die Unternehmen mit der besten Technologie nicht automatisch auch die Unternehmen sind, die diese generieren am besten Aktionärsrenditen.
Über der Auflistung hängt auch ein historischer Schatten.
In China kam es schon früher zu großen staatsgebundenen Börsengängen, die kurz vor Marktwendepunkten standen. Die Börsennotierung von PetroChina im Jahr 2007 und das Debüt von Guotai Haitong Securities im Jahr 2015 wurden mit Zeiten in Verbindung gebracht, in denen die Marktbegeisterung kurz vor der Erschöpfung stand.
Die Geschichte wiederholt sich nicht perfekt, aber Anleger erinnern sich an Muster.
Große Börsengänge finden oft dann statt, wenn das Vertrauen am größten ist. Sie werden zu Symbolen einer Markterzählung, und dann können die Erwartungen beginnen, die Fundamentaldaten zu übertreffen.
Die gleiche Lektion wurde anderswo gelernt. Die Aufregung rund um Börsennotierungen großer Technologieunternehmen kann am ersten Tag überwältigend sein, doch irgendwann verlagert der Markt seine Aufmerksamkeit von der Geschichte auf die Zahlen.
Die erste Handelssitzung steht im Zeichen des Feierns.
In den Monaten danach geht es um Rechtfertigung.
CXMT kommt zu einem einzigartigen Zeitpunkt, da Halbleiter nicht mehr nur ein weiterer Technologiesektor sind. Sie sind zum Zentrum eines globalen strategischen Wettbewerbs zwischen künstlicher Intelligenz, nationaler Sicherheit und Industriepolitik geworden.
China will heimische Meister. Die USA wollen ihren Technologievorsprung schützen. Weltweit investieren Unternehmen Hunderte Milliarden Dollar in den Aufbau einer KI-Infrastruktur.
Jeder möchte der nächsten Welle ausgesetzt sein.
Aber irgendwann stellt der Markt die gleiche Frage wie immer:
Wer verdient eigentlich die Rendite?
Peking kann unterstützen Liquidität. Es kann Investitionen fördern. Es kann ein Umfeld schaffen, in dem nationale Champions Zugang zu Kapital erhalten.
Was es nicht kann, ist, den Investitionszyklus zu unterbrechen.
Der Börsengang von CXMT wird wahrscheinlich als strategischer Sieg für Chinas Halbleiterambitionen angesehen. Die Herausforderung für den Markt besteht darin, festzustellen, ob sich dieser strategische Sieg auch in einer attraktiven Investitionsmöglichkeit niederschlägt.
Denn am Ende sind großartige Unternehmen und großartige Berufe nicht immer dasselbe.
