Die Deutsche Bank hat eine einfache Botschaft an alle, die in diesem Jahr in den Schlagzeilen stehen und versuchen, mit Währungen zu handeln: Hören Sie auf. Ein Krieg im Nahen Osten, ein Führungswechsel bei der Fed, heftige Schwankungen bei den Technologiebewertungen – und nichts davon war so wichtig wie eines. Die Analyse der Bank zeigt, dass die Rendite der dominierende Treiber für die Währungsbewegungen im Jahr 2026 war.
George Saravelos von der Deutschen Bank erklärt es so: Wenn das Wachstum anhält, bleibt die Volatilität begrenzt und Renditeunterschiede machen sich bezahlt.
„Es ist die beeindruckende Widerstandsfähigkeit des globalen Wachstums, die es ermöglicht, dass sich der Carry durchsetzt, und wie wir vor ein paar Wochen argumentierten, ist es wahrscheinlich, dass dieses Regime in den kommenden Monaten anhält“, schreibt Saravelos heute in einer Notiz.
Beginnen Sie mit dem Yen, denn er veranschaulicht das Problem am deutlichsten. Das Problem des JPY ist Mathematik. Die Front-End-Renditen sind im Vergleich zum Rest der Welt einfach zu niedrig, und in einem Carry-Regime ist das ein Todesurteil. Die DB sieht in der zweiten Jahreshälfte nur zwei Auswege: Entweder strebt die BoJ einen Kurs an, der 2 % schneller ist als der Marktpreis, oder Tokio organisiert eine echte Rückführung inländischen Kapitals. Die Bank wartet auf konkrete Maßnahmen – Steueränderungen, GPIF-Verschiebungen – nachdem Finanzminister Katayama auf seiner nächtlichen Pressekonferenz ein neues Paket zur Förderung inländischer Investitionen angekündigt hatte. Der Präzedenzfall, an den man sich erinnern sollte, stammt aus dem Jahr 2014, als veränderte GPIF-Flow-Erwartungen den Yen bewegten, lange bevor überhaupt eine Politik umgesetzt wurde. Angesichts der Risiken empfiehlt die DB, Carry Trades mit CHF statt mit JPY zu finanzieren.
Was den Dollar anbelangt, macht die DB gerade in dem Moment, in dem sich die restriktive Geschichte abspielt, einen Schritt zurück. In ihrem Sommer-FX-Blueprint wurde eine restriktive Neubewertung der Fed als das größte Risiko für einen bullischen Dollar herausgestellt, und das hat sich auch bewahrheitet. Um ein weiteres Standbein zu bekommen, müssten die Märkte Zinserhöhungen um 75–100 Basispunkte oder mehr einpreisen – genug, um den Dollar wieder zu einem echten Hochzinsstatus zu machen. Die DB ist der Ansicht, dass die US-Front-End-Preise jetzt fair sind, und angesichts der Aufwärtsrisiken für das europäische Wachstum im zweiten Halbjahr sehen sie keinen zwingenden Grund, den EUR/USD nach unten oder den allgemeinen Dollar nach oben zu treiben.
In den Schwellenländern deutet das Bild auf Nachzügler hin. INR und TRY zeichnen sich durch Carry Trades aus, die im Vergleich zu ihren Renditeniveaus unterdurchschnittlich abgeschnitten haben, und DB bevorzugt Long-Positionen bei beiden. Die interessantere Beobachtung lässt sich in Nordasien beobachten: Trotz der massiven Neubewertung der Aktien dort war der FX-Carry noch nie attraktiv – und für den Won wird es noch schlimmer. Der Preis der Bank of Korea soll nun in den nächsten zwölf Monaten den US-Zinssätzen entsprechen, was bedeutet, dass das Carry-Profil von KRW in einem Jahr ganz anders aussehen wird.
Das Essen zum Mitnehmen ist fast langweilig, und das ist der Punkt. In einem Markt, in dem jeder die Geopolitik und die Fed-Politik tauschen möchte, wird das Geld durch die Begrenzung der Renditen in einer Welt verdient, die sich nicht verlangsamt. Bis das Wachstum einbricht oder die Volatilität ansteigt, gilt das Carry-Regime.
